IL MIO NOME BOND, EUROBOND

degli Eurobond tendono a essere molto più pessimisti per quanto

Eurobond sarebbe uguale alla media (ponderata) dei rendimenti sul

debito pubblico in essere nella zona euro, che attualmente è di quasi

200 punti base più elevato del rendimento sul debito pubblico tedesco.

Un altro argomento verte sul grado di liquidità di tali obbligazioni.

Naturalmente, gli eurobond diventerebbero un asset ad

alta liquidità, con un volume di debito disponibile paragonabile ai

buoni del tesoro statunitensi. Tuttavia, i differenziali di rendimento

tra piccole e grandi emittenti con rating AAA all’interno della zona

euro (ad esempio la Germania contro l’Austria) sono nell’ordine di 30-50

punti base. Il miglioramento della liquidità, quindi, al massimo potrebbe

in questo momento, ovviamente, non vuole risolvere i problemi di lungo

periodo, ma serve ad affrontare l’attuale crisi, dando l’accesso a un

finanziamento più conveniente ai governi dei paesi che attualmente

debito moderatamente elevato potrebbe essere portato all’insolvenza

– anche se questo debito fosse perfettamente sostenibile a bassi tassi

di interesse – perché quando i mercati svendono il debito del governo,

multipli”. Se gli investitori ritengono che l’Italia è fondamentalmente

solvente, acquisteranno titoli di Stato italiani a un tasso di interesse

inferiore, diciamo, al 5%. In questo caso il servizio del debito sarà

sostenibile e le banche italiane saranno in grado di rifinanziarsi senza

problemi sul mercato interbancario. Ma se molti investitori hanno dubbi

sulla solvibilità del paese, i tassi di interesse saranno spinti in

alto e le banche del paese saranno tagliate fuori dal mercato interbancario.

L’economia quindi andrà in riserva, riducendo le entrate pubbliche

proprio nel momento in cui il governo deve affrontare maggiori costi

di un paese possono chiaramente essere auto-avveranti e condurre a una

veloce spirale verso il basso dei mercati finanziari, come ha dimostrato

il panico di questa estate. Una serie di recenti contributi di VoxEU

Grecia ha iniziato ad affrontare delle difficoltà per vendere i suoi

debiti sul mercato, molti hanno anche sostenuto che questo era solo

un caso di panico auto-avverante presente sul mercato. È risultato,

tuttavia, che gli scettici del 2010 avevano ragione sulla Grecia. Nonostante

una massiccia dose di aiuti finanziari il paese non è stato in grado

di riportare il suo bilancio sotto controllo. Non si dovrebbe quindi

saltare alla conclusione che tutti gli aumenti dei differenziali di

rischio costituiscano attacchi speculativi ingiustificati. Ma è difficile

sfuggire all’impressione che, in un dato momento, questo meccanismo

è un principio fondamentale della democrazia, ma non è compatibile

con la responsabilità solidale sul debito di altri paesi della zona

euro, a meno che l’Europa (o meglio la zona euro) diventi un’unione

politica. Rendere i contribuenti dei paesi parsimoniosi pienamente e

incondizionatamente responsabili per le decisioni di spesa prese in

altri paesi si trasformerebbe molto probabilmente in una pillola di

veleno per l’UEM. La resistenza politica contro l’UEM aumenterebbe nei

fosse limitata a una parte del debito nazionale (ad esempio, solo il

40-60% del PIL, come proposto), i paesi fortemente indebitati sarebbero

immediatamente costretti a una ristrutturazione del debito in quanto

non potrebbero più trovare acquirenti per la parte garantita soltanto

a livello nazionale. Per questo motivo il sistema di obbligazioni blu/rosse

sono ben note. Qualsiasi patto di responsabilità multipla solidale

è in contrasto con la clausola del no-bailout (non salvataggio)

del trattato di Lisbona (art. 125). Così, sarebbe necessaria una revisione

del trattato che richiede la ratifica da parte di tutti i 27 membri.

Il destino del Trattato di Lisbona, che è stata respinto quando sottoposto

a referendum in Francia e nei Paesi Bassi, dovrebbe funzionare da avvertimento.

Inoltre, la Corte Costituzionale Tedesca molto probabilmente potrebbe

considerare incostituzionali gli Eurobond senza un’unione politica

e potrebbe imporre al governo tedesco di lasciare la zona euro o ritirare

che gli elementi necessari a una “unione politica” potrebbero

essere creati, se necessario, modificando i Trattati dell’UE. È chiaro

che la sorveglianza sovranazionale da parte della Commissione, del Consiglio

(zona euro) e del Parlamento dovrebbe essere rafforzata al punto che

quasi certamente interferirebbe con i principi costituzionali di ogni

Stato membro per quanto riguarda l’autonomia di bilancio dei Parlamenti

nazionali. Un maggiore coinvolgimento del Parlamento Europeo non sarebbe

utile allo scopo, dato il “deficit democratico” (almeno ampiamente

percepito) di questa istituzione, e il fatto che rappresenta i 27, non

non ha funzionato bene in passato e potrebbe non funzionare nemmeno

nel quadro rafforzato del Patto di Stabilità e di Crescita che è previsto

in ogni caso. Le sanzioni (cioè non avere accesso a risorse del bilancio

UE, subire penalità, e così via) non possono essere progettate in

modo appropriato, perché non sono coerenti: quando sorge un problema

dell’organismo che dovrebbe supervisionare la politica fiscale nazionale

(molto probabilmente il cosiddetto Eurogruppo) presumibilmente dovrebbero

essere un qualche tipo di maggioranza qualificata. Ma come si potrebbe

poi impedire a una maggioranza di paesi fiscalmente lassisti di concedere

aumenti del disavanzo? Questo già è accaduto nel 2003/4. Alla fine,

l’emissione di eurobond richiede l’istituzione degli Stati Uniti

d’Europa sulla politica di bilancio, per cui i cittadini di tutti i

paesi membri concordano in anticipo che i pagamenti delle imposte potrebbero

servire a sostenere altri Paesi e che i loro livelli di prestazioni

potrebbero essere ridotti perché altri paesi hanno pagato troppo ai

dubitare che anche i migliori incentivi a livello statale riescano a

perseguire la solidità fiscale e una buona performance

economica della zona euro. L’evoluzione della crisi del debito ha dimostrato

che i paesi si muovono solo sotto il controllo dei mercati e l’aumento

rendere praticabili gli eurobond suppone che alcune modifiche

del trattato e accordi politici di alto livello sarebbero sufficienti

a garantire che i paesi membri attuino tutte le decisioni prese a livello

europeo (o meglio della zona euro). Tuttavia, questa non è una conclusione

scontata, come ha dimostrato l’esperienza di aggiustamento fiscale della

Grecia. Anche il governo più determinato non è stato in grado di attuare

politici degli Stati membri e il modo in cui le amministrazioni in realtà

lavorano. La Banca Mondiale fornisce un’utile banca dati di “indicatori

di governance“, che ci permette di confrontare i paesi in

base alla qualità delle loro amministrazioni e alla misura in cui lo

stato di diritto è realmente rispettato. Questi sono elementi chiave

per il funzionamento di una unione politica dell’Eurozona. Tuttavia,

anche una rapida occhiata a questi indicatori rivela che le differenze

rilevanti indicatori di governance, “efficacia del governo”,

“stato di diritto” e “controllo della corruzione”.

Un minimo standard comune su tutti e tre è necessario per garantire

che le decisioni comuni in materia di disavanzo massimo ammissibile

in ciascun paese siano effettivamente attuate, in modo che i contribuenti

dei paesi più forti possano essere certi che i necessari meccanismi

una grande differenza tra i paesi “Core” e il “Club Med”

(Grecia, Italia, Portogallo e Spagna). In particolare la Grecia e l’Italia

mostrano delle performance particolarmente negative, anche rispetto

a Portogallo e Spagna, i cui standard sono ancora nettamente sotto la

media del centro dell’euro. Su quasi ogni indicatore, i dati sia per

la Grecia che per l’Italia sono più di due deviazioni standard al di

rappresenta la percezione della qualità dei servizi pubblici, la qualità

degli amministratori pubblici e il loro grado di indipendenza dalle

pressioni politiche, la qualità della formulazione e attuazione delle

rappresenta la percezione della misura in cui viene esercitato il potere

pubblico per interessi privati, in entrambe le forme di piccola e grande

corruzione, così come “l’idea” dello stato da parte

la percezione della misura in cui gli operatori hanno fiducia e rispettano

le regole della società, e in particolare la qualità di esecuzione

dei contratti, i diritti di proprietà, la polizia e i tribunali, così

governance, più di ogni problema tecnico, sono probabilmente la

ragione per cui l’elettorato del Nord Europa è scettico circa gli

Eurobond. Con queste differenze fondamentali nel funzionamento dei

diversi paesi membri, sarebbe in pratica impossibile condurre una politica

fiscale unitaria, anche se venisse creato un Ministro delle Finanze

hanno senso solo in una unione politica, e anche allora solo quando

i livelli del debito sono bassi [1]. Quando si parte da livelli di indebitamento

così alti che i mercati sospettano un eccesso di debito, gli Eurobond

equivarrebbero a un grande trasferimento di rischio e genererebbero

forti aspettative che futuri accumuli di debito sarebbero trattati allo

sembra essere in crescita anche negli Stati membri come la Germania

(i Socialdemocratici e i Verdi hanno espresso il loro sostegno), ma

solo perché l’idea suona bene a prima vista. Una volta che saranno

discusse le implicazioni fiscali di una proposta specifica, il sostegno

politico può svanire molto velocemente. Le probabilità che il Bundestag

tedesco a maggioranza costituzionale sottoscriva implicitamente 6.700

miliardi in euro di debito pubblico dell’Eurozona quando il debito tedesco

nazionali e la loro qualità di governance sono così grandi

che qualsiasi unione politica anche creata sulla carta in pratica non

Uniti appena creato ha assunto il debito degli stati fondatori, perché

il debito era stato contratto nella lotta per una causa comune. Non

* Daniel Gros is the Director of the Centre for European Policy Studies (CEPS) in Brussels. Originally from Germany, he attended university in Italy, where he obtained a Laurea in Economia e Commercio. He also studied in the United States, where he earned his M.A. and PhD (University of Chicago, 1984). He worked at the International Monetary Fund, in the European and Research Departments (1983-1986), then as an Economic Advisor to the Directorate General II of the European Commission (1988-1990). He has taught at the European College (Natolin) as well as at various universities across Europe, including the Catholic University of Leuven, the University of Frankfurt, the University of Basel, Bocconi University, the Kiel Institute of World Studies and the Central European University in Prague.