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UNA GUIDA ALLA SPECULAZIONE SUL CIBO: COME DISCUTERE CON UN BANCHIERE

The Ecologist

L’industria finanziaria è stata pronta nel negare il proprio ruolo nella spinta dei prezzi dei generi alimentari ma, con le prove che si accumulano giorno dopo giorno, l’Ecologist si libera del politichese per spiegare la realtà della speculazione sul cibo

La speculazione finanziaria nei paesi
ricchi e industrializzati come il Regno Unito e gli Stati Uniti ha spinto in alto i prezzi delle fibre come il mais nelle nazioni a basso reddito.

Le banche come Goldman Sachs e Barclays hanno creato fondi che permettono agli investitori di speculare sul prezzo delle coltivazioni più importanti. Tutto ciò ha generato enormi profitti e si stima che Goldman Sachs ha ottenuto più di 1 miliardo di dollari nel solo 2009 e Barclays nello stesso anno circa 340 milioni di sterline grazie agli scambi delle commodity sul cibo.
Un report delle Nazioni Unite ha
recentemente stimato che il totale investito negli strumenti relativi al settore alimentare è passato dai miliardi di dollari del 2003 a più di 55 miliardi nel 2008.

Comunque, scommettere sui prezzi degli

alimenti ha un costo. Gli elevati volumi delle contrattazioni di questi

fondi portano a una maggiore volatilità dei prezzi, come riferiscono

gli attivisti, che va a colpire le famiglie povere dei paesi meno industrializzati,

tanto da non potergli permettere il consumo di alimenti basilari e rendere

così sempre più difficile la pianificazione e gli investimenti da

parte degli agricoltori.

Le organizzazioni di beneficenza come

Christian Aid e persino alcuni rappresentanti delle Nazioni Unite

stanno chiedendo regole più rigide per tenere a freno la volatilità

dei prezzi, un qualcosa a cui l’industria bancaria si oppone con decisione.

Per aiutarvi a farvi un’idea

degli argomenti proposti dalle due parti, l’ex broker Brett Scott

ci fornisce questa guida per capire le speculazioni sugli alimenti

Cibo vero Vs. derivati

È importante capire la distinzione

tra il mercato reale degli alimenti e il mercato dei derivati sull’agricoltura

che si riferisce al vero mercato del settore agricolo. Un agricoltore

ucraino che esporta la farina in Nord Africa si impegna a promettere

a qualcuno che entra in un contratto di futures basati sul grano. Il primo è una transazione

fisica spot e il secondo consiste in una transazione basata

sui derivati.

I derivati sono contratti tra due contraenti.

Ci sono opzioni e futures sul settore agricolo e ci

sono swap e forward over-the-counter che vengono affidati dai venditori alle banche

d’investimento. Questi contratti derivati sono, più o meno, analoghi

alle scommesse sul mercato reale alimentare, così come le scommesse

sportive si riferiscono a un evento sportivo. Prendere una “posizione”

nei futures del grano, ad esempio, vuol dire mettersi nella posizione

di vincere o di perdere a causa di un cambiamento del prezzo del grano.

È concettualmente simile, anche se non è proprio la stessa cosa, al

comprare fisicamente il grano fisico. È proprio come se uno lo stesse

davvero comprando.

Lo scopo originario dei derivati sul

settore agricolo era quello di permettere ai produttori di beni materiali

di usare questa scommessa per proteggersi dai cali delle quotazioni

(short

hedging) e agli utilizzatori

di questi beni di usare una scommessa per proteggersi da un incremento

di prezzo (long

hedging). Se non sei un

produttore o un utilizzatore di commodities reali e tutto quello

che realizzi è una scommessa, in questo caso sei considerato uno speculatore.

La controversia sulla “speculazione sul cibo” si riferisce alla

speculazione del mercato dei derivati del settore agricolo, non tanto

alle transazioni fisiche di questi beni.

La controversia può essere separata

in due differenti istanze. Prima domanda: sono i players finanziari

del mercato dei derivati sulle commodity che provocano la dissociazione

da quello che “dovrebbe essere” il suo prezzo se esso riflettesse

il bilanciamento tra la domanda e l’offerta del bene sottostante?

Secondariamente, una tale dissociazione nei prezzi dei futures

si può trasmettere al prezzo vero degli alimenti?

Sembrano domande semplici, ma non lo

sono. Si può attribuire, ad esempio, una casualità tra un’attività

speculativa sul cambio dei derivati americani e il vero cambio di valore

del costo di una borsa di grano in Sud Africa? È quest’area grigia

che fa sì che il dibattito si dirami in modo confusionario.

Cosa è che determina il prezzo?

La maggior parte delle teorie finanziarie

ritiene che i prezzi dei futures siano determinati dalla cosa

su cui scommette il future stesso, in modo molto simile al modo

in cui una corsa di cavalli determina il valore delle scommesse sulla

stessa corsa. In pratica, nella teoria finanziaria i prezzi dei derivati

sono strutturalmente legati al valore del bene su cui sono basati e

si suppone che seguano lo stesso andamento attraverso un processo chiamato

arbitraggio per assicurarsi che, nel caso il prezzo del derivato si

discosti troppo dal prezzo spot dell’asset sottostante, venga

così riportato verso questo stesso prezzo.

Ecco un esempio del mondo reale dai

mercati del petrolio: all’inizio del 2009 i prezzi dei futures

sul petrolio si sono alzati “troppo in alto” rispetto al prezzo

spot del petrolio che poteva essere comprato in quel momento. I

traders d’arbitraggio acquistano petrolio fisico, lo immagazzinano

nelle petroliere e simultaneamente vendono i futures. Lo scopo

della transazione è quello di comprare petrolio al prezzo odierno e

poi trattenerlo per venderlo in futuro a un prezzo più alto. Questo

tipo di scambio teoricamente consente ai traders di assicurarsi

un profitto privo di rischio, a patto che il costo del “trasporto”

del petrolio (ad es. l’immagazzinamento, l’assicurazione e i costi

finanziari) non sia superiore alla differenza tra il prezzo spot e quello

dei futures. Teoricamente, con questo processo, il prezzo

spot e quello dei futures dovrebbero allinearsi per rimuovere

l’opportunità di un profitto privo di rischio.

Sembra complicato? È abbastanza

complicato. Ad esempio, chi ha in effetti la possibilità di noleggiare

navi per immagazzinare petrolio? Ha importanza la qualità del

petrolio stivato? Tutto ciò comporta un abbassamento dei prezzi

dei future o fa innalzare il prezzo spot del petrolio?

Ho l’impressione che nessuno lo sappia con certezza, perché la cosa

importante, nel mercato delle commodities, è che i processi

di arbitraggio sono complicati perché accedere alle commodities

fisiche per mettere in pratica le relazioni di arbitraggio è difficoltoso.

La saggezza convenzionale delle relazioni

matematiche tra prezzi spot e quelli dei derivati è stata comunque

messa in discussione dal fatto che questa relazione può interrompersi,

fino ad invertirsi, così che i prezzi spot sottostanti cominciano

a muoversi verso i prezzi dissociati dei derivati, e non all’opposto.

È analogo all’idea che scommettere sui cavalli possa determinare

il risultato della corsa, un classico caso di “un cane che si morde

la coda”.

Perché le banche hanno iniziato

a scommettere sul cibo

Il fatto che le commodity fisiche

siano sporche e ingombranti ha comportato che la speculazione su questi

tipo di beni è generalmente dominata da agenzie specializzate negli

acquisti fisici, come Glencore e Cargill. Ci sono delle indicazioni

che suggeriscono come le banche siano sempre più coinvolte nel trading

fisico così come, ma solo in uno stato iniziale, l’attività speculativa

degli investitori si è sempre più sviluppata nel mercato dei future

sulle commodity. I classici della finanza, come “Market Wizards

pubblicato nel 1988, contengono interviste interessanti con speculatori

che descrivono i loro successi negli anni ’70 nei mercati dei future

della soia, del frumento e del grano, quando operavano a fianco di quelli

che erano in questi mercati per scopi non speculativi. Molti di questi

traders si troverebbero a loro agio nel mondo degli hedge funds o

nei rami “proprietary

trading” delle banche

d’investimento.

Il tuo browser potrebbe non supportare la visualizzazione di questa immagine.

I futures, comunque, devono essere gestiti giorno per giorno.

Questo va bene per un hedge fund specializzato, ma non per gli

investitori istituzionali come i fondi pensione. Se gli hedge funds

sono dei predatori scaltri, i fondi pensione sono come degli immobili

brontosauri, spesso all’oscuro degli andamenti al rialzo o al ribasso

del day-to-day. La maggior parte dei fondi pensione che investono

in azioni, obbligazioni e beni di proprietà non ha il tempo o la capacità

di entrare e uscire dai futures. Vogliono comprare qualcosa che

possa essere tenuto per anni, non contratti con una data di scadenza

di sei mesi.

L’idea di “investire” in commodities

si è potuta realizzare solo grazie all’avvento dei prodotti d’investimento

collegati agli indici che sono stati progettati dalle banche d’investimento

negli anni ’90. Tra questi ci sono gli exchange-traded

fund (ETF) e gli equity-linked note basati sulle commodities. Questi strumenti

sono molto interessanti per gli investitori: l’investitore mette semplicemente

il proprio danaro nel prodotto e la banca d’investimenti che lo gestisce

adotta una strategia commerciale per dare agli investitori un ritorno

direttamente collegato all’indice di quella commodity, come

se essi avessero davvero acquistato fisicamente il bene, ma senza la

scocciatura di doverlo fare. Col tempo, questi prodotti hanno consentito

un incremento sbalorditivo del numero delle persone che hanno investito

in questo settore.

I prodotti basati sugli indici delle commodity, comunque, si basano essenzialmente sui

futures. Qui c’è la parte tecnica: per creare prodotto finanziario

basato su un indice, le persone che vendono alle banche entrano in transazioni

swap con gli investitori, per mezzo delle quali passano i profitti

dal mercato dei futures agli stessi investitori. Questi non ne

sono necessariamente a conoscenza e la transazione swap potrebbe

essere inserita tacitamente o all’interno di un prodotto d’investimento

complesso, ma l’effetto pratico rimane lo stesso: il compratore sta

tenendo posizioni futures per conto degli investitori e l’attività

nel mercato degli swap crea così un’ombra nei mercati dei

futures. Per coloro che sono interessati, questa ombra può essere

osservata nei “Commitment

of Traders Reports” del CFTC

che illustra le posizioni del trading sui futures che

sono state tenute dai partecipanti al mercato. La categoria chiamata

degli swap dealers indica sempre posizioni “lunghe”, ossia

significa che stanno comprando futures, probabilmente per conto

degli investitori.

La speculazione va condannata?

Ma perché sono importanti tutte queste

cose? Il dibattito acceso è centrato sullo stabilire se l’aumento

del numero di questi investitori finanziari ha portato a sconvolgimenti

nei prezzi dei futures delle commodity. La discussione

si è infiammata dopo che un report stilato nel 2010 da due accademici,

scritto per conto dell’OCSE, ha messo in discussione la connessione

tra la finanziarizzazione del mercato delle commodities e l’enorme

incremento dei prezzi di quest’ultime nel 2008.

Le sfumature di questo dibattito sono

troppo per essere qui elencate, ma è bene buttare a terra qualche specchietto

per le allodole. Qui non si discute se gli speculatori abbiano, in linea

di principio, una funzione positiva per il mercato. I testi della finanza

ci suggeriscono che gli speculatori sono utili perché forniscono liquidità,

perché aumentano il numero degli ordinativi nel mercato, che a sua

volta migliora l’abilità di tutti gli attori nel commerciare. Facendo

questo, si pensa che rafforzino un processo razionale di “scoperta

del giusto prezzo”, consentendo un bilanciamento della domanda e dell’offerta

che esprima effettivamente prezzi che siano basati sui fondamentali.

Non c’è dubbio che gli speculatori

possano ricoprire un ruolo importante nel funzionamento dei mercati.

Io, ad esempio, ha passato due anni lavorando in alcuni dei mercati

meno illiquidi nel mondo finanziario, sviluppando nuovi tipi

di curiosi derivati. Desideravo con tutte le forze che gli speculatori

entrassero, solo per far partire la cosa. Ma quello che determinante

è il grado della presenza speculativa nel mercato.

Può darsi che un mercato che ha il

30 per cento di attività speculativa possa funzionare bene, ma cosa

può succedere in un mercato che ne ha il 60 per cento? E con l’85

per cento? Queste non sono relazioni lineari; un mercato non diventa

automaticamente più efficiente se vi entra un gran numero di speculatori

ed è facile immaginare che c’è un punto di equilibrio in cui troppi

speculatori destabilizzano i prezzi invece che aiutare a contenerli.

La maggior parte della speculazione è costituita da transazioni a breve

termine per profitti a breve termine e funziona se è svolta nell’ambito

di un mercato che tiene di conto i fondamentali di lungo periodo. Ma

cosa succede se tutto questo avviene in un mercato che è per larga

parte formato da speculatori? Si tratta di speculazione sulla speculazione,

ed è così si formano le bolle.

Un qualsiasi trader ve lo potrebbe

confermare, ma il dibattito tecnico presente sulle riviste accademiche

ripete con monotonia le solite cose, che mancano totalmente delle sfumature

di colore che vengono da coloro che effettivamente operano in questi

mercati. Comunque il substrato informale di questo dibattito proviene

dal mondo delle speculazioni finanziarie e viene rielaborato nei termini

della distinzione tra i traders fondamentali e tecnici.

Un trader che si basa su un’analisi

fondamentale è uno speculatore che si occupa di speculare sulla domanda

e sull’offerta di commodities. Un trader che opera seguendo

un’analisi tecnica si occupa di una speculazione basata sui modelli

del mercato che si forma con le attività degli altri traders.

I traders fondamentali sono preoccupati del fatto che l’aumento

del numero dei trader tecnici aumenta la casualità e il rumore

di fondo dei mercati. Se i traders tecnici basano le loro decisioni

sugli altri traders e il loro numero aumenta, il mercato diventa

circolare e autoreferenziale e corre il rischio di scollegarsi dalle

connessioni tra domanda e offerta.

La chiave per operare in questo ambiente

diventa una variante dello schema piramidale, ossia andare avanti seguendo

il trend, cercando di uscire prima che tutti riescano a capire

l’andazzo. Questo non è un segreto.

Perché non tutti gli investimenti

sugli alimenti sono un male

Focalizzarsi sull’argomento della

speculazione a breve termine può oscurare un fattore più importante

nei mercati. La pura speculazione dalla parte dei traders proprietari

e degli hedge funds sembra alimentare i movimenti del mercato

verso l’altro e verso il basso, creando volatilità, ma come questo

si relaziona alle attività dei player a lungo termine come i

fondi pensione? Non è cosa nota il fatto che gli investitori istituzionali

“speculano” in modo aperto sulle commodities. Un fondo pensione

non mette i soldi in un ETF sulle commodity

per toglierlo una settimana dopo. Pensano alle tendenze di lungo termine,

non alle oscillazioni nel breve. Stanno “investendo”.

Una differenza ulteriore è che, differentemente

dagli hedge funds che possono shortare i mercati con le scommesse

su un calo delle quotazioni, le organizzazioni più grandi tendono a

stare solo sul lungo, dato che investono solo in cose che credono possano

salire di valore. Quindi, in pratica, se un forte numero di investitori

istituzionali decide di investire nei mercati delle commodities

con i prodotti basati sugli indici, il risultato indiretto è quello

di un calo nella domanda dei futures. Il mercato dei derivati,

di conseguenza, è a somma zero, e se esiste un contratto, ci deve essere

un compratore e un venditore che prendono decisioni opposte. Se gli

investitori istituzionali formano solamente una domanda, ma non l’offerta

relativa, sorge la domanda su chi venda questi contratti future,

e se gli investitori sugli indici rappresentino una forza strutturale

di pressione verso l’alto dei prezzi dei derivati.

C’è un argomento curioso trovato

in un report dell’OCSE che ha causato qualche controversia.

È l’idea che, siccome il mercato dei derivati è a somma zero, questi

nuovi investitori devono corrispondere ad altri venditori, e quindi

per definizione non possono rappresentare una fonte di eccesso di domanda

nel mercato dei futures, e quindi hanno un piccolo effetto sui prezzi.

È un modo strano di vedere la cosa, perché chiunque operi nel mercato

dei derivati sa che i partecipanti in genere sono più interessati negli

acquisti, il prezzo dei derivati si deve alzare per indurre altri a

vendere.

Il grado di quell’incremento può

essere una funzione della profondità di un mercato: un mercato più

piccolo ha meno possibilità di assorbire grandi ordinativi. Immaginatevi

l’arrivo di Sainsbury in un piccolo mercato di frutta di un villaggio

in cerca di merce per i propri scaffali. Non è affatto vero che i venditori

possano comparire naturalmente senza uno sconvolgimento dei prezzi,

e sembra plausibile che un forte incremento nella quantità di danaro

a senso unico nel mercato dei futures possa aver avuto un impatto

verso l’alto.

Ci sono molti aspetti tecnici nel dibattito,

tra cui le dinamiche fisiche delle commodities, parole strane

come contango e backwardation, convenience

yields e il rolling dei contratti

future. C’è

una possibile circolarità dei prodotti basati sugli indici, ossia il

fatto che questi cercano di seguire il mercato delle commodities

investendo in questo stesso mercato, ma quando si ingrandiscono una

parte sempre maggiore del mercato delle commodities è collocato

sulle loro posizioni, cosa che può portare quindi a seguirsi da soli.

C’è anche la possibilità per un incremento della correlazione tra

i prezzi dei derivativi sulle commodity.

Investire sugli indici spesso si basa

su un paniere di beni, ossia significa che un investitore compra un

prodotto che contiene una vasta gamma di commodities tutte insieme.

Questo comporta un simultaneo acquisto di diversi futures sulle

commodity, che può portare una gamma di futures sulle

commodity a muoversi in tandem. Questo pone un problema per la diversificazione:

se i soldi escono dai prodotti basati sugli indici, allora tutto il

mercato dei futures sulle commodity può andare in

crash, e non solo i futures su una sola commodity.

Non è mai possibile predire esattamente

come i mercati rispondano a queste nuove pressioni. Le decisioni del

trading non sono determinate da astratti modelli economici messi

in essere dal comportamento razionale. Gli accademici possono usare

la matematica per provare che i mercati sono efficienti, ma nessuno

sembra darci grande importanza e certamente pochi sprecano il tempo

a confermare che i mercati si affidano a teorie statiche. I mercati

lavorano su strategie umane dinamiche e sulle emozioni, come testimoniano

i tanti crash spettacolari che abbiamo visto negli ultimi decenni.

Come salgono i prezzi

La ragione per cui questi dibattiti

sono importanti va oltre l’efficienza della determinazione del prezzo

nei mercati dei derivati. Sta nel fatto che le quotazioni dei derivati

possono avere un impatto sul prezzo vero degli alimenti, specialmente

nei paesi meno industrializzati che dipendono dalle importazioni. Gli

studi statistici hanno evidenziato un’interruzione della causalità

tra prezzi spot delle derrate e prezzi dei futures, illustrando

che i prezzi dei futures determinano i prezzi spot. Qual

è il meccanismo che provoca tutto questo?

Intanto il benchmarking. Non c’è una risposta semplice alla domanda

“qual è il prezzo mondiale del grano”. Cresce in modi differenti

in paesi differenti, ma quando si un compratore e un venditore si accordano

per effettuare una transazione in grano fisico, come decidono il prezzo?

Possono essere aiutati se c’è un benchmark esterno e indipendente

da cui possono ricavare il prezzo. Questo è il motivo per cui il prezzo

dei derivati li può aiutare. I prezzi dei futures servono di

fatto come prezzi benchmark, l’unica indicazione visibile da

tutti di un’apparente sguardo d’insieme su domanda e offerta. Se,

per esempio, i contratti d’importazione si riferiscono al prezzo dei

futures CBOT, ciò provoca una diretta trasmissione dai

prezzi dei futures a quelli degli alimenti beni reali.

In secondo luogo, i prezzi degli alimenti

possono alzarsi a causa dell’accaparramento. Questa è una situazione

del mondo reale. Se i prezzi dei futures si alzano, tutto questo

può incentivare quelli che hanno la possibilità di immagazzinare gli

alimenti, ad esempio, grandi venditori all’ingrosso di grano, di farlo

mentre vendono i futures. Raccogliere nei magazzini le merci

in anticipo per consegne future può creare una carenza dell’offerta,

spingendo in alto i prezzi.

Alcuni scettici argomentano come anche

le derrate alimentari che non hanno un mercato dei derivati hanno mostrato

allo stesso modo un rialzo di prezzo, attribuendo così tutti gli aumenti

del cibo agli aspetti fondamentali, come la domanda sempre più forte

che proviene dall’Asia orientale. È un punto importante, ma è anche

un argomento che sorvola sul concetto di sostituzione. Se il prezzo

globale delle qualità più diffuse di grano aumenta, allora i consumatori

sono incentivati a cercare delle alternative, cosa che porterà poi

a una convergenza di prezzi.

Il concetto della sostituzione solleva

un altro argomento dibattuto: la connessione tra i prezzi dell’energia

e i prezzi degli alimenti. Il rialzo del prezzo del petrolio crea incentivi

per spostarsi sui biocarburanti, che vengono ottenuti dal granturco

e dallo zucchero, e questa è una delle ragioni per cui la speculazione

sul petrolio ha avuto effetto sui prezzi degli alimenti. L’energia

è anche il più grosso input nell’agricoltura commerciale

attraverso la meccanizzazione, il trasporto e i fertilizzanti creati

con processi produttivi che hanno un’alta intensità energivora.

È probabile che questi problemi non

vengano risolti molto presto. Nel frattempo, i prezzi degli alimenti

mostrano un rialzo record molto preoccupante. Quando si cominciano a

sentire chiacchiere nei pub della City sulle commodities, accadono

poi cose strane. È l’ora di prendere la cosa sul serio.

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Fonte: http://www.theecologist.org/News/news_analysis/931513/a_guide_to_food_speculation_how_to_argue_with_a_banker.html

09.06.2011

Traduzione per www.comedonchisciotte.org a cura di SUPERVICE

Pubblicato da supervice