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FINE DELLA STORIA PER GLI HEDGE FUND

DI SPENGLER
Asia Times

C’è qualcosa di veramente anomalo

in un collasso del mercato azionario quando si è al massimo dei profitti

per le grandi aziende negli Stati Uniti. Non si era mai visto niente

del genere prima. Comunque, giudicando dal comportamento nel corso della

notte dei mercati asiatici, la brusca caduta della scorsa settimana

si ripeterà in Europa e in America lunedì mattina, anche se alcune

mosse dell’intraday sono state così estreme da rendere difficile

fare previsioni.

Il downgrade di Standard and

Poor del debito pubblico statunitense dal rating più alto, tripla

A, potrebbe essere il pretesto più stupido per motivare una caduta

delle borse nella storia mondiale. Gli Stati Uniti sono l’unico paese

industriale al mondo che avrà abbastanza contribuenti per poter pagare

le obbligazioni trentennali appena emesse.

Popolazione in età lavorativa,

considerando una fertilità costante

Fonte: Nazioni Unite

Negli scambi in Asia, il titolo a dieci

anni degli US ha perso circa un punto e mezzo, un responso modesto all’iniziativa

di S&P’s. Ma il declino dal 3% a 4% che si è avuto in vari mercati

azionari regionali e la caduta parallela dei future sulla borsa

USA sono più difficili da spiegare. I mercati azionari non hanno mai

subito questo tipo di crollo quando i profitti delle grandi aziende

erano superiori alle alternative di un margine così elevato. I dividendi

per le azioni sono del 5 per cento più alti rispetto ai titoli a 10

anni del Tesoro del Stati Uniti, qualcosa di inedito da una generazione.

Equity risk premium (i profitti dallo S&P 500 meno i rendimenti dei titoli del Tesoro)
Fonte:S&P

Il cosiddetto Equity Risk Premium

(ERP) – il guadagno ottenuto dalle azioni meno l’interesse per

i titoli del Tesoro a 10 anni – è ai massimi della generazione. Il

mercato delle obbligazioni corporate assegna un basso rischio

per questo tipo di investimenti. In un mondo a corto di profitti per

finanziare la più forte ondata di pensionamenti della storia, perché

il mercato vende dividendi dell’8% per compare i titoli del Tesoro

a dieci anni al 2,5%?

Le tensioni sistemiche esistono, prima

fra tutte la probabile ristrutturazione dell’enorme debito pubblico

italiano, ma non c’è ragione perché questo sia un evento cruciale

per la liquidità mondiale. Le banche centrali sono pronte a fornire

una quantità illimitata di liquidità. Ci sono buone ragione per vedere

le banche europee. L’economia americana è più debole dell’opinione

generale e il consumatore statunitense dovrà lavorare sodo per un lungo

periodo. Ma il collegamento tra il PIL degli Stati Uniti e i profitti

delle grandi aziende è il più flebile della storia, e il 46% delle

vendite di S&P sono avvenute fuori dagli Stati Uniti.

Se i guadagni azionari sono solidi

– e un’analisi più attenta rafforza l’impressione che lo siano

– allora abbiamo assistito a un evento di liquidità come quello del

1987 piuttosto che a una crisi sistemica come nel 2008. Il sistema bancario,

per quanto sia in difficoltà, non è la fonte del problema di liquidità,

visto che le banche stanno riducendo da due anni la quantità di titoli

a rischio nel proprio portafoglio. I governi non sono la fonte del problema

di liquidità, visto che gli stimoli governativi sono stati irrilevanti

per l’economia dal 2008.

Si tratta, invece, di una bolla nell’economia

mondiale. Ci sono aneddoti che suggeriscono sia scoppiata una bolla

degli hedge funds. Con gli equity hedge funds che il 3 agosto

sono scesi del 10.72% su base annua rispetto all’Hedge Fund Research

Index, gli investitori stanno richiedendo i propri soldi. La

suspense del tetto del debito in scena a Washington potrebbe aver

provocato the redemption calls, e l’abbassamento di S&P potrebbe

provocarne ancora di più.

Ma la ragione per gli abbassamenti

dei rating è nel fatto che gli hedge funds sono stati

falcidiati. Gli hedge funds non possono ottenere il 15%-20% dei

ritorni che avevano promesso agli investitori in un contesto di interessi

per le obbligazioni al 3% e di crescita del PIL al 2%. Gli investitori

sono alla disperata ricerca di ritorni più alti, anche quelli dei fondi

pensione, che sono tornati agli hedge nel 2010 e nel 2011, e

ora stanno soffrendo i rimorsi del compratore.

questo ha provocato una liquidazione generalizzata di tutti gli asset,

including commodities and emerging market equities most favored by the

hedges. I quasi 2,6 triliardi di dollari in hedge fund formano

l’unica vera bolla del sistema: troppi soldi a caccia di ritorni troppo

scarsi, con le dita pronte sul pulsante di richiamo. Fino a maggio,

gli hedge funds azionari con asset per 1,25 triliardi di dollari avevano

posizioni netti fortemente ottimistiche.

Sono nel panico per uscirne fuori.

E visto che questi pregiudizi incontrastati a favore dei rialzi li hanno

resi vulnerabili all’ondata di rimborsi, cosa è successo agli investitori

real-money che avevano bisogno degli introiti che solo il mercato

azionario può dare? Nessuno riuscirà mai a farsi una pensione con

gli interessi del Tesoro al 2,4% e l’indice delle obbligazioni

corporate che è inferiore al 3,5%.

Ci sono altri investitori, certamente,

con la necessità di introiti per finanziare i pensionamenti attuali

e quelli futuri, che non riescono ad agire rapidamente come gli hedge

funds. I fondi pensioni e le assicurazioni richiedono mesi di riunioni

delle commissioni per mutare le allocazioni. Si sono spostati fortemente

sulle obbligazioni dopo il 2008 e, in questo momento, i loro profitti

a bilancio non possono essere rintracciati nel mercato attuale. Le allocazioni

tattiche degli asset sono fuori portata; possono riuscire a filtrare

i fondi nel mercato azionari molto lentamente.

Se quelli che ne hanno non possono

tenerle, quelli che le vogliono non riescono a comprarle. Questo porta

gli investitori individuali a prendere in considerazione stime più

basse del mercato azionario. Il guaio è che la vasta maggioranza delle

famiglie statunitensi è nei guai: in base al più recente sondaggio

della ricchezza personale condotto dalla Federal Reserve, gli

immobili di proprietà negli USA valgono circa un terzo meno rispetto

al 2006, ossia 16,1 trilioni di dollari contro 22,7.

È un problema il fatto che la maggioranza

parte dei cittadini americani che si avvicinavano alla pensione nel

2007 avevano la gran parte del loro valore netto in beni non finanziari.

Immobili a parte, la seconda maggiore componente della ricchezza della classe media era formata da azioni in piccole imprese. Le piccole imprese non hanno avuto alcuna parte nel recupero. Un metro approssimativo degli introiti delle piccole imprese è fornito dalle entrate degli imprenditori non agricoli, riportato nelle tabelle del PIL. Come indica la tabella sottostante, i profitti
delle grandi aziende hanno raggiunto il massimo, ma le entrate degli imprenditori sono rimaste al di sotto livello di picco precedente alla recessione.

Giudicando dai sondaggi pubblicati dalla National Federation of Independent Business e da altre organizzazioni, le piccole imprese rimangono in piena crisi. E la cosa non sorprende per le ragioni elencate in un recente studio degli economisti della New York Federal Reserve. La gran parte della crescita delle piccole imprese nel corso dello scorso decennio era dovuta alla bolla immobiliare.

I crolli azionari nel passato erano seguiti a quelli che l’ex direttore della Federal Reserve, Alan Greenspan, definiva attacchi di “esuberanza irrazionali”, o da circostanze esterne che rendevano le azioni non appetibili. Il diagramma qui sotto riassume una generazione di quotazioni e di ritorni azionari.

Equity risk premium vs. il cambio delle quotazioni di S&P

Gli ultimi tre forti cali nel S&P nel grafico sono cerchiati. Tutti sono avvenuti quando l’Equity Risk Premium era negativo, ossia quando i titoli del Tesoro avevano
rendimenti superiori alle azioni. Quando un titolo sicuro guadagna più delle azioni, gli investitori devono farsi forza e dirsi “Io credo nei profitti” per tenere comunque le azioni. Ma non si è mai avuto un collasso delle borse quando le azioni guadagnavano tre volte rispetto ai bond del Tesoro.

Il governo degli Stati Uniti non fallirà. La Cina non venderà le sue obbligazioni del Tesoro: chi le comprerebbe? L’epicentro asiatico della crescita economica non morirà. Il debito pubblico italiano da 1,4 triliardi di dollari potrebbe essere ristrutturato, le banche europee potrebbero finire all’asta e gli europei di oggi potrebbero posticipare la loro pensione di 10 o di 15 anni, ma la cosa non cambierebbe lo schema dell’economia mondiale. Se l’Italia fosse il problema, non avremmo visto la forte ascesa dell’euro che si è verificata nei mercati asiatici.

La bolla è scoppiata non per il debito pubblico americano, ma a causa della sovrautilizzata e troppo ottimistica industria degli hedge fund. È impossibile dire per quanto tempo proseguirà la liquidazione. Ma oggi il mercato azionario non è andato in fumo come nei giorni delle dot-com degli anni ‘90, e neppure come nel caso dei profitti fasulli delle aziende ultra-indebitate negli anni ’00. Corporate America è sommersa dai contanti, finanziariamente
parlando, e sta facendo più soldi di quanto mai fatto in passato.

Per questa ragione, ritengo che questo sia un evento di liquidità come nel 1987 piuttosto che una vera crisi come nel 2008 (con la sparizione di 6 triliardi di dollari nei
bilanci familiari e l’evaporazione delle azioni delle banche). Non è la fine del mondo. È solo la fine dell’industria degli hedge fund.

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Fonte: End

of the road for hedge funds

08.08.2011

Traduzione per www.comedonchisciotte.org a cura di SUPERVICE

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