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Causale: Raccolta fondi
DI MICHAEL PETTIS
Economonitor
Prima di cominciare a parlare del debito, ho voluto fare un rapido accenno a qualcosa che mi ha inviato
Charles Horner, un professore dell’Hudson Institute. Sono contento di poter dire che la tesi del sovrainvestimento è oggi molto più accettata rispetto a solo due o tre anni fa, ma è un mito, credo, che la gran parte degli eccessi del sovrainvestimento in Cina sia concentrata nel settore immobiliare. Ho sempre argomentato che è nelle infrastrutture che si sono sprecati molti investimenti.È impossibile dimostrare l’una o l’altra supposizione, ma Horner mi ha inviato un articolo di Bent Flyvbjerg, pubblicato sull’Oxford Review of Economic Policy, dal titolo piuttosto allarmante “;La sopravvivenza dei meno adatti: perché vengono costruite le peggiori infrastrutture, e cosa possiamo fare a riguardo“, che ci suggerisce il perché dobbiamo essere così preoccupati per la spesa in infrastrutture della Cina, anche per il fatto che i numeri sono semplicemente enormi.
Nell’articolo Flyvbjerg ha analizzato
i progetti per le infrastrutture in vari paesi (non in Cina, perché aveva bisogno di dati affidabili) e ci mostra come i benefici di questi progetti siano sistematicamente sovrastimati e i costi sistematicamente
attenuati. Per di più, suggerisce come questi esiti terribili siano dovuti semplicemente alle conseguenze attese del modo in cui i piani per le infrastrutture sono di solito progettati e implementati.
Non è un articolo ottimistico, ma sono abbastanza sicuro che molte persone che lo hanno letto hanno avuto probabilmente un pensiero simile al mio: se la spesa per le infrastrutture può essere così mal gestita in sistemi relativamente trasparenti e con una maggiore attribuzione di responsabilità politica, cosa può accadere in un paese con un fortissimo incremento delle infrastrutture che dura da decenni, molto meno trasparente e con scarsa responsabilizzazione politica? Non c’è una possibilità di sprechi enormi?
Chi sa, ma sembra che Pechino sia sempre più preoccupata da questa eventualità. Ecco un articolo dal Caijing di questa settimana:
Il periodo, d’oro
ma di breve durata, per i fornitori, i costruttori e le societàinteressate alle ferrovie urbane in tutta la Cina sembra essere terminato
nei mesi recenti. Gli enti locali in tutto il paese hanno tagliato la
spesa per le infrastrutture fin dall’estate scorsa, e il business delle
ferrovie urbane è rallentato fino allo stallo dopo molti anni di rapida
crescita.
[…] NDRC ha imposto
regolamentazioni estremamente rigide sul processo di approvazione per
la costruzione delle metropolitane già
prima del 2008, ha detto Jin Yongxiang, direttore generale della Dayue Consulting Firm di Pechino, che fornisce consulenze ai
progetti per le metropolitane. Jin ha asserito che “la situazione
ha avuta una svolta di 180 gradi” nell’aprile del 2009, quando il
Consiglio di Stato ridusse il requisito minimo di capitale per i progetti
ferroviari urbani al 25 per cento. All’epoca, ha riferito fonte di
NDRC a Caixin, il credito non aveva freni e i prestiti in banca erano
facili da ottenere.
“In alcuni casi,
il NDRC dette l’assenso a un progetto di ferrovia urbana anche se
il governo locale non era riuscito a soddisfare i requisiti minimi di
capitale”, ha affermato la fonte. “Con l’approvazione dell’NDRC
per i progetti ferroviari sotterranei, le banche erano disposte a prestare
e non verificavano se gli enti locali avevano I requisii di capitale.”
In alcune città, tuttavia, l’entusiasmo per la costruzione di ferrovie
fece troppa strada.
Ad esempio, furono costruite
ferrovie anche per le poche persone che vivono alla periferia della
città di Changsha nella Provincia di Hunan, ha detto Wang Chengli,
un professore di urbanistica all’Università
del Centro Sud della città. Oggi, alcune delle fermate delle linee
metropolitane già terminate sono nel mezzo ai campi. Wang ha affermato
che le autorità di Changsha hanno installato molti meno chilometri
di tracciato nel centro della città
che nei suoi sobborghi. Ogni progetto
è stato approvato dal governo centrale, ha aggiunto.
Zhang dice che la Cina
ha appreso una dura lezione dal programma per le metropolitane veloci.
Ad esempio, ritiene che le metropolitane non andavano costruite in “molte
città”. Le uniche città che avrebbero dovuto costruire le metropolitane
sono quelle tentacolari, come Pechino, Shangai, Tianjin, Shenzhen, Wuhan,
Nanjing e Guangzhou”, ha detto Zhang: “Le capitali provinciali
come Shenyang e Taiyuan possono gestire il loro traffico con una sola
linea ferroviaria leggera.” Le metropolitane possono essere costose
nelle città più piccole. Zhang ha asserito che i costi finali per
molti progetti erano spesso di molto superiori alla stima dei governi
locali.
A poco a poco l’asserzione ripetuta
da tanti speculatori in Cina – che non è mai troppa la spesa in infrastrutture
– sta mostrando la corda. È possibile, invece, sprecare un sacco
di soldi nelle infrastrutture, e se in Cina gli investimenti spinti
dal debito vengono sprecati, come sto affermando da più di un decennio,
alla fine il debito salirà necessariamente a un ritmo insostenibile.
La settimana scorsa Bloomberg ha pubblicato questo articolo in cui suggerisce che persino i dati ufficiali,
che mostrano l’incremento del debito, possano sottostimare la realtà
dei fatti:
Il debito accumulato
dalle compagnie che finanziano gli enti locali come a Tianjin […]
sta aumentando, come indica una ricerca in lingua cinese sulle prospettive
delle obbligazioni emesse quest’anno. Suggerisce anche il totale detenuto
da istituti di questo tipo probabilmente
è un’inezia se rapportato a quanto rilevato dai revisori dei conti
della Cina e dei dati pubblicati dalle banche. Bloomberg News
ha registrato il debito delle 231 società
di finanziamento gli enti locali che hanno venduto obbligazioni e titoli
di credito fino al 10 dicembre di quest’anno. Il totale era di 3,96
trilioni di yuan (622 miliardi di dollari), principalmente in prestiti
bancari, più della dimensione corrente del fondo di salvataggio europeo.
Ci sono 6,576 entità
simili in tutta la Cina, secondo un conteggio fatto a giugno dall’Ufficio
di Revisione Contabile Nazionale, che ha quantificato il totale del
debito in 4,97 trilioni di yuan. Ciò
significa che I 231 mutuatari analizzati da Bloomberg hanno da soli
accatastato più di tre quarti del debito complessivo.
Il fatto così
poche compagnie abbiano accumulato così
tanto debito suggerisce un problema ancora più
grande, asserisce Fraser Howie, il direttore di gestione della CLSA Asia-Pacific Markets con sede a Singapore che ha scritto due
libri sul sistema finanziario cinese. “Si dovrebbe essere più
preoccupati di quanto non siamo”,
è il suo commento dopo le rilevazioni di Bloomberg: “Certamente
più preoccupati di quanto le banche possano suggerire.”
Perché
il debito conta
C’è dell’altro nell’articolo.
Ad esempio Huang Jifa, della divisione relativa agli investimenti della
ICBC, potrebbe aver riferito che i prestiti ai governi locali e statali
non sono un problema perché i progetti di solito generano ritorni,
anche se non immediatamente. “I soldi che i governi locali cinesi
hanno preso in prestito non sono come il debito in Europa o Grecia“,
ha affermato Huang in un’intervista del 24 novembre: “I soldi
presi in prestito dagli enti locali cinesi sono tutti investiti. Molti
progetti avranno un ritorno economico.”
Può essere, ma io sono abbastanza
scettico. Il problema è che non importa se molti progetti
per le infrastrutture in Cina avranno ritorni. Sono certo che in molti
casi sarà così (come anche per molti progetti in Grecia,
senz’altro). Ciò che davvero conta è se tutti i progetti nel dato
aggregato stanno generando ritorni maggiori dei costi per il servizio
del debito, aggiustando i dati con i sussidi espliciti e quelli nascosti.
Se così non fosse, il livello del debito aumenterà più velocemente
rispetto alla capacità dell’economia di ripagare il debito.
Qui, a proposito, abbiamo un altro articolo interessante, dal South
China Morning Post della scorsa
settimana.
I revisori dei conti
hanno scoperto 530 miliardi di yuan (84,21 miliardi di dollari) di irregolarità
nel debito degli enti locali, come affermato mercoledì
dall’Ufficio di Revisione Contabile Nazionale. Un rapporto dell’audit,
pubblicato sul sito web del governo centrale cinese, ha svelato alcune
delle problematiche che gli analisti di investimento avevano pensato
fossero all’interno della montagna di 10,7 trilioni di debito che
i governi locali hanno ammassato dalla fine dell’anno scorso.
Il rapporto, realizzato
per il bilancio dello scorso anno, ha rilevato varie criticità, tra
cui 465 miliardi di yuan in “garanzie di credito irregolari”,
73,2 miliardi di yuan di prestiti concessi su collaterali irregolari,
35,1 miliardi di yuan spese per azioni, abitazioni e impianti inquinanti
e 132 miliardi di yuan di spese non eseguite entro le scadenze approvate.
“Un quinto problema
è dato dalla frode e dal sottopagamento dei capitali registrati
nei veicoli finanziari, che ammontano a 244,15 miliardi di yuan”,
riporta il resoconto. Ai governi locali coinvolti
è stato ordinato di correggere le malversazioni, ma il lavoro di pulizia
è ancora a metà strada in alcune regioni, come mostra il report.
Xinhua ha aggiunto in un secondo momento
un aggiornamento focalizzato sull’ammontare
dell’irregolarità che erano state recuperate:
Quasi la metà
dei fondi male utilizzati, rilevati nella revisione dei conti relativa
ai debiti degli enti locali cinesi del 2010,
è stata recuperata, hanno asserito Mercoledì
le autorità. Ad ottobre del 2011, erano stati recuperati circa 259,2
miliardi di yuan dei 530,9 miliardi (circa 84,3 miliardi di dollari)
di fondi mal utilizzati che erano stati scoperti per il 2010, ha riportato
l’Ufficio di Revisione Nazionale (NAO) in un resoconto sul processo
di revisione.
[…] Le violazioni
della gestione dei debiti locali riguardano garanzie illecite per i
debiti locali, fondi mal indirizzati verso capitali, proprietà
e mercati ad alto consumo di energia, e operazioni relative a false
compagnie di investimento, sempre secondo il rapporto, aggiungendo che
i governi si stanno muovendo attivamente per correggere le irregolarità.
Questa storia particolare è meno
importante della frequenza con cui storie simili si ripetono. Ogni bolla
creditizia della storia sembra essere stata accompagnata da un flusso
di “irregolarità” contabili. Irving Fisher ci spiegò
perché ciò avvenne negli anni ‘30, e Hyman Minsky ci ha suggerito
indirettamente perché è probabile che ciò accada di nuovo.
È, credo, una conseguenza necessaria dell’espansione creditizia fuori
controllo.
Ricevo spesso telefonate da investitori
e giornalisti sugli argomenti collegati al debito, di solito perché
sono preoccupati della capacità di specifici settori e mutuatari di
poter ripagare il proprio debito, e io do sempre la stessa risposta.
Il debito verrà pagata. In un modo o nell’altro, verrà sempre assunto
dal governo centrale attraverso il sistema bancario.
Ma questo non è il problema più
importante. Il problema importante è che, ovviamente, si
sta dimostrando impossibile mantenere i livelli della crescita del PIL
senza una crescita esplosiva del debito, e ci sono forti limiti alla
capacità del debito di poter tenere il passo di questo ritmo. Non ho
idea dove possa arrivare il debito, o da dove giungerà la prossima
ondata di panico (sospetto che questo anno verrà dal debito delle aziende
di stato), ma non ho dubbi che saranno altre crisi di panico per il
debito. Non si tratta di un incidente. È intrinseco al funzionamento
del modello di sviluppo.
Il problema, poi, non è che ci
saranno dei default. Il problema è che l’unica alternativa al
default è ripagare il debito, e questo è ciò che provocherà
il vero danno all’economia. Se i benefici economici generati dagli investimenti
sono inferiori ai costi del servizio del debito valutati correttamente,
come sono nella gran parte dei casi, la differenza dovrà essere estratta
sotto forma di un trasferimento di risorse da alcuni settori economici.
Come abbiamo potuto vedere nell’ultima
crisi di debito, un decennio fa, i costi per ripagare il debito sono
stati gestibili sono con una repressione finanziaria – ad esempio,
con tassi di interessi sui prestiti estremamente bassi finanziati da
tassi sui depositi ancora più bassi – che implica un enorme trasferimento
enorme, che corrisponde a vari punti di PIL ogni anno, dai risparmiatori
ai prestatari delle aziende e dei governi. Le famiglie, in altri termini,
sbarazzano il macello delle banche.
Zitti, consumate!
Il problema con questa soluzione è
per ciò che implica per la crescita futura della domanda.
Se gli investimenti si trasformano in uno spreco, dovrà essere ridotto
o alla fine creerà una crisi debitoria. Se l’ambiente esterno è difficile,
l’impatto sulla domanda di un brusco calo negli investimenti non potrà
essere risolto da un aumento della bilancia commerciale – infatti,
l’eccedenza commerciale può portare a un calo della domanda. Quindi,
da dove giungerà la domanda per risollevare l’economia cinese? L’unica
possibilità è dato dall’aumento nei consumi nazionali.
Il consumo può salire? No, se
le famiglie sono costretti a ripulire ancora una volta la rumenta del
settore bancario. Si tratta dello stesso problema che ha causato un
crollo del consumo delle famiglie dopo l’ultima crisi bancaria da
un già basso 46% del PIL nel 2000 a uno sbalorditivo 34% nel 2010.
In questa luce, è interessante
leggere questo articolo uscito Mercoledì sul South
China Morning Post:
Il governo cinese sta
realizzando nuove politiche per incrementare il consumo nazionale, specialmente
quello di veicoli e di elettrodomestici, per care di compensare gli
effetti di un calo della domanda nelle esportazioni, ha riportato mercoledì
il China Daily, citando un funzionario statale. Riguardo gli abbattimenti
sul prezzo dei veicoli e dei prodotti nazionali che sono scaduti o stanno
per scadere, il governo sta pensando a nuove iniziative, ha riferito
Huang Hai, ex assistente al Ministero del Commercio e membro della commissione
di consulenza sulle politiche economiche e commerciali collegata al
Ministero del Commercio.
Queste potranno includere
sussidi per le famiglie che vivono in edilizia economica che acquisteranno
apparecchiature elettriche e per i consumatori che stanno pensando di
cambiare auto, riporta il documento. Il giornale ha anche citato
un portavoce del Ministero del Commercio, secondo cui il ministero stava
prendendo in considerazione nuovi programmi per espandere i consumi,
i cui dettagli verranno annunciati la settimana prossima.
Huang ha anche asserito
che dieci agenzie governative, tra cui il Ministero del Commercio, la
Commissione Nazionale per lo Sviluppo e le Riforme (NDRC) e il Ministero
delle Finanze, dovranno cooperare e proporre piani concreti per aumentare
il consumo nel corso di una riunione fissata in aprile.
“Se all’inizio
non si ha successo, bisogna provarci, provarci di nuovo”,
è il consiglio di WC Fields, che ha poi aggiunto “ma poi bisogna
finirla. Non c’è alcun motivo per dover essere necessariamente stupidi.”
Io non credo che questo nuovo tentativo per risollevare I consumi abbia
una qualsiasi opportunità di riuscita, come già
avvenuto per politiche similari nel 2009 e nel 2010.
Vero, il consumo di automobili e di
elettrodomestici è salito da allora – proprio come ci si può aspettare
quando ci sono dei sussidi – e saliranno di nuovo, ma, siccome alla
fine i sussidi vengono pagati dalle famiglie, queste politiche non si
traducono in un aumento generalizzato dei consumi, perché non c’è
stato un incremento netto nella ricchezza delle famiglie. Infatti, in
tutti questi anni, il consumo è continuato a diminuire bruscamente
in rapporto al PIL.
La versione di questa storia pubblicata dal Financial
Times contiene un errore classico:
La Cina ha spazio a
sufficienza per incentivare i consumi. La spesa delle famiglie era pari
a circa la metà del prodotto interno lordo due decenni fa, ma
si è contratta fino al 33,8 per cento del PIL nel 2010, il minimo per
una forte economia in tempo di pace. La Cina
è probabilmente giunta al punto di svolta in cui il consumo sta cominciando
a diventare un punto di forza dell’economia, ma questo sarà
un “processo a lungo termine”, ha detto Zhu Haibin, un economista
di JPMorgan.
Per anni gli speculatori cinesi hanno
arguito che, siccome i cinesi stavano risparmiando in modo straordinario,
c’era tanto spazio per incentivare i consumi, bastava farli risparmiare
un po’ meno. Il problema di questo ragionamento è che il consumo
non è basso perché le famiglie cinesi risparmiano molto (risparmiano
in linea con gli altri paesi asiatici in proporzione al proprio reddito,
e meno rispetto ad alcuni). È basso perché il reddito delle famiglie
è una fetta irrisoria del PIL.
Non riguarda i risparmi delle
famiglie
L’unico modo per risollevare il consumo
delle famiglie può avvenire o con la redistribuzione dei redditi
dai ricchi poco consumatori ai poveri che hanno un consumo più alto
o, meglio ancora, redistribuendo la ricchezza dallo stato alle famiglie.
In entrambi i casi ci sono serie implicazioni politiche che dovranno
essere risolte e che è improbabile che vengano sistemate con i sussidi
al consumo. Dopo cinque anni di ipotesi di questo tenore – durante i
quali i consumi sono caduti a piombo in rapporto al totale dei risparmi
-, si potrebbe pensare che abbiano iniziato ad abbandonare l’idea che
tutto quello di cui si ha bisogno per incrementare i consumi sia solo
il ridurre di un po’ i risparmi delle famiglie.
Quando noi aggiungiamo la possibilità
di un ribasso continuato dei prezzi degli immobili in tutta la Cina,
potremo cominciare a sentire qualche effetto sulla ricchezza che trascinerà
ancora più in basso il valore del consumo in rapporto al PIL,
anche se non sono sicuro di essere troppo preoccupato per questo. La
rapida espansione dell’edilizia sembra avere beneficiato principalmente
gli speculatori, e non penso che ciò abbia comportato un aumento significativo
dei consumi quando i prezzi degli immobili erano in ascesa. In questo
caso non ci dovrebbe interessare troppo quando ci sarà un calo, anche
se sarà meglio aspettare e vedere quello che succede.
Nondimeno questo martedì Xinhua
ha ritenuto di dover dire questo sui prezzi degli immobili:
Le vendite di case nuove
e di quelle esistenti a Pechino è
precipitata nel 2011 in seguito agli sforzi del governo per raffreddare
il mercato immobiliare. Le vendite di casa nuove a Pechino sono calate
del 18,4 per cento nel 2011 rispetto a un anno fa, come riportato da Beijing News,
citando i dati dei regolatori municipali del settore immobiliare.
In termini di superficie,
lo scorso anno le vendite sono calate del 22,4, andando sotto i 10 milioni
di metri quadrati per la prima volta in sei anni, ha riportato l’articolo.
Anche le transazioni esistenti sono diminuite. Le vendite nel 2011 si
sono contratte del 38,2 percento portandosi
a 121.512 unità, raggiungendo il minimo da tre anni a questa parte.
Le vendite mensili di case già esistenti sono diminuite di 10.000 unità
da aprile, in base all’articolo.
L’incremento dei requisiti
sugli anticipi e quello degli interessi sui mutui hanno
provocato il ribasso, riferisce l’articolo che cita Zhang Dawei, un
capo analista di Centaline
Property. I consumatori si dovranno
aspettare ulteriori cali di prezzo nel 2012, visto che il governo ha
ripetuto che manterrà in vigore queste politiche. I prezzi delle proprietà
immobiliari potrebbero diminuire dal 10 al 20 per cento nei prossimi
6-12 mesi, ha detto.
Martedì Li Yan, un giovane musicista
che conosco, mi ha chiamato per chiedermi un consiglio. I suoi genitori,
che ancora vivono in una piccola città della provincia di Hebei, volevano
comprargli un appartamento a Pechino dove lui vive e lavora, perché
erano sicuri che nei prossimi anni lo stesso appartamento sarebbe costato
molto di più. Voleva sapere da me se la cosa aveva un senso. Aveva
sentito dire che i prezzi stanno calando rapidamente e mi ha chiesto
se avesse dovuto chiedere ai genitori di attendere. Sì, gli ho detto,
aspetta.
Cito questa storia perché Li
Yan è un ragazzo di 21 anni che comincia a essere famoso tra i
giovani cinese per la sfrenata passione per l’antiquariato e per la
sua musica ancora più sfrenata, e sospetto che lui pensi e discuta
di finanza e di immobili tanto quanto io rifletto della vita su Venere.
Ma persino lui ha sentito che i prezzi delle case stanno diminuendo.
Solo due anni fa, nessuno in Cina aveva alcun dubbio sul fatto che i
prezzi degli immobili potessero solo salire.
Fonte: Building Debt in China
24.01.2012
Traduzione per www.comedonchisciotte.org a cura di SUPERVICE
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